Когда частный инвестор слышит слово «дюрация», обычно он впадает в ступор.
Действительно, простое английское слово duration — продолжительность, протяжённость — для большинства инвесторов так и остаётся чем-то загадочным и непонятным.
Не слишком помогает и популярное объяснение, которое можно встретить у блогеров и на обучающих ресурсах: «Дюрация — это срок, за который вы полностью окупите свои инвестиции».
Честно говоря, даже для меня эта фраза звучит достаточно загадочно. Что значит «окупите»? До наступления дюрации инвестиции не окуплены, а в какой-то волшебный день вдруг окупаются? Ничего подобного с облигацией не происходит.
Поэтому сегодня я постараюсь просто и понятно объяснить, что такое дюрация. Но даже это не главное. Гораздо важнее понять, как её использовать и чем она полезна инвестору.
Для начала нам нужно различать два основных показателя:
Они связаны между собой, но говорят нам о совершенно разных вещах.
Дюрация Маколея — это действительно срок. Поэтому измеряется она в годах или днях.
Формально это средневзвешенный срок получения всех денежных потоков по облигации: купонов и номинала. Но простому инвестору это определение, скорее всего, мало что объяснит.
Потому что часть денег облигация возвращает нам ещё до погашения — в виде купонов. Чем больше купон, тем большую часть денежных потоков мы получаем раньше и тем короче дюрация.
Дюрация Маколея зависит от трёх основных факторов:
Запомнить довольно легко:
Но что этот показатель даёт инвестору на практике? Для этого нужно вспомнить, как работает эффективная доходность к погашению.
Эффективная доходность к погашению — величина достаточно условная. При её расчёте предполагается, что все полученные купоны инвестор будет реинвестировать под ту же доходность, под которую купил облигацию.
Купили пятилетнюю облигацию с доходностью 16% — значит, расчёт предполагает, что все пять лет каждый купон вы сможете снова вкладывать под те же 16%. Согласитесь, условность довольно большая.
В реальности ставки на рынке будут меняться. Если купоны удастся реинвестировать под доходность выше 16%, итоговая доходность окажется больше расчётной. Если под меньшую — вы заработаете меньше. И вот здесь появляется практический смысл дюрации Маколея.
Дюрация Маколея — это инвестиционный горизонт, на котором два последствия изменения ставок компенсируют друг друга:
Допустим, мы купили пятилетнюю облигацию с дюрацией четыре года и доходностью 16%.
Если после покупки рыночные ставки вырастут и сохранятся на новом уровне, купоны мы сможем реинвестировать под более высокую доходность. На купонах заработаем больше, чем планировали. Но через четыре года продадим оставшуюся облигацию дешевле.
Если ставки снизятся, произойдёт обратное: купоны придётся реинвестировать под меньшую доходность, зато сама облигация через четыре года будет стоить дороже.
Именно на горизонте дюрации ценовой риск и риск реинвестирования примерно уравновешивают друг друга. Поэтому фактическая доходность окажется близкой к той, под которую мы первоначально купили бумагу.
Вот это, на мой взгляд, гораздо точнее и полезнее загадочной формулировки «срок, за который окупятся ваши инвестиции». Но дюрацией Маколея всё не заканчивается.
Все мы знаем, что основной риск облигаций — кредитный: риск того, что эмитент не исполнит свои обязательства. Но у облигаций есть и рыночный риск — риск изменения цены. Особенно хорошо он заметен на длинных бумагах.
Вспомним хотя бы небезызвестную ОФЗ 26238. В 2021 году она стоила практически номинал, а затем её цена снижалась примерно вдвое. Согласитесь, даже не в каждой акции встретишь такой фееричный обвал.
Именно этот риск помогает оценить модифицированная дюрация. Она показывает, насколько примерно изменится цена облигации при изменении рыночной доходности на один процентный пункт.
Если модифицированная дюрация равна пяти, то:
Связь обратная: ставки и доходности растут — облигации дешевеют. Ставки и доходности снижаются — облигации дорожают.
Это приблизительная оценка. Реальная зависимость цены от доходности немного сложнее и зависит в том числе от выпуклости облигации. Но для первой оценки рыночного риска модифицированная дюрация — прекрасный и очень полезный инструмент. Она позволяет заранее понять, что может произойти с бумагой, если ставки на рынке начнут стремительно расти или падать.
Дюрация отдельной облигации — довольно интересная штука. Но инвестору гораздо важнее знать дюрацию всего портфеля.
Дюрация Маколея помогает понять временной горизонт, на котором ценовой риск и риск реинвестирования купонов примерно компенсируют друг друга. Модифицированная дюрация позволяет оценить, насколько изменится стоимость всего портфеля при движении рыночных доходностей.
Именно поэтому дюрация — это не загадочная цифра для профессиональных участников рынка и не абстрактный «срок окупаемости». Это вполне практический инструмент, который отвечает на два важных вопроса: